概括: PayPal公布了穩(wěn)健的季度業(yè)績,收入仍以高速增長,而利潤則有所下降。該公司將受到潛在衰退的打擊,但長期趨勢仍然完好無損。盡管股價有可能進(jìn)一步下跌,但該股被低估了。
業(yè)績喜憂參半
在 2022 財年第一季度,PayPal 報告的業(yè)績喜憂參半,但可能沒有市場預(yù)期的那么糟糕。
凈收入仍可能從去年同期的 60.33 億美元增至本季度的 64.83 億美元,同比增長 7.5%。但營業(yè)收入從去年同期的 10.42 億美元下降至本季度的 7.11 億美元,同比下降 31.8%。
每股攤薄收益同比下降 53.3%,從 21 年第一季度的 0.92 美元降至 22 年第一季度的 0.43 美元。在查看非公認(rèn)會計原則攤薄后每股收益時,PayPal 不得不報告僅同比下降 27.9%,自由現(xiàn)金流從 21 年第一季度的 15.37 億美元下降至 22 年第一季度的 10.51 億美元,同比下降 31.6%。
來源:PayPal Q1/22報告
除了損益表,我們還可以查看一些其他指標(biāo)。
雖然 PayPal 在 2022 財年第一季度只能增加 240 萬個凈新活躍賬戶,但總支付量同比增長 15% 至 3230 億美元。支付交易總額同比增長 18% 至 52 億,過去 12 個月每個活躍賬戶的支付交易也同比增長 11% 至 47.0。
PayPal 收入的最大部分仍然來自交易收入(占總收入的 93%),但 PayPal 也從其他增值服務(wù)中獲得收入,類似于 Visa和Mastercard。
這些增值服務(wù)來自通過合作伙伴介紹費、訂閱費、網(wǎng)關(guān)費以及向商家和客戶提供的其他服務(wù)獲得的收入。第一季度,來自增值服務(wù)的收入為 4.85 億美元。
來源:PayPal Q1/22報告
在查看 2022 財年全年指引時,PayPal 預(yù)計凈收入將增長 11% 至 13%,這仍然是一個較高的增長率。自由現(xiàn)金流也預(yù)計至少為 50 億美元,因此與去年相似。
然而,非公認(rèn)會計原則攤薄后每股收益預(yù)計在 3.81 美元至 3.93 美元之間,因此低于 2021 財年(4.60 美元)。GAAP 每股收益預(yù)計僅在 2.19 美元至 2.34 美元之間,因此明顯低于 2021 財年每股收益 3.52 美元。
經(jīng)濟(jì)衰退打擊PayPal短期增長
研究PayPal,我通常會查看公司及其在之前經(jīng)濟(jì)衰退中的表現(xiàn),因為這可能會給我們一些關(guān)于未來衰退中表現(xiàn)的暗示。
我們只有一次衰退期間的PayPal相關(guān)數(shù)據(jù),在金融危機(jī)期間,該公司是eBay 的一部分,我們沒有當(dāng)時的公開數(shù)據(jù)。我們可以看看 PayPal 在兩年前新冠衰退期間的表現(xiàn)。
在查看每股收益時,我們可以看到在 COVID-19 危機(jī)期間每股收益下降了約 25%(但眾所周知,這種下降很快就被抵消了,PayPal 在下一季度報告的每股收益要高得多)。
然而,上一次經(jīng)濟(jì)衰退并不是一個很好的例子,因為它相當(dāng)不典型。由于封鎖,人們不得不在網(wǎng)上購物,而 PayPal 從中獲利。
此外,通脹環(huán)境以及美聯(lián)儲和美國政府提供的極端流動性扭曲了局面,下一次衰退很可能會大不相同。這些行為在下圖中也可以看到,并且在短時間內(nèi)提供了如此多的流動性,以至于儲蓄率也非常高。
來源:FRED
在下一次即將到來的衰退中,我們必須假設(shè)隨著可支配收入的下降,消費者的支出會減少。
有幾個因素在這里起作用:經(jīng)濟(jì)衰退期間的失業(yè)、資產(chǎn)價格下跌導(dǎo)致流動性降低、銀行不愿意借出大量資金(利率越高借貸成本越高)。
來源:FRED
而 PayPal 將直接受到人們支出減少的影響,因為總支付量的增長可能沒有以前那么快,甚至連續(xù)幾個季度下降。如果人們進(jìn)行更少的交易或每筆交易花費更少的金額,交易費用將會更低。
PayPal長期增長勢能被低估
PayPal 會受到經(jīng)濟(jì)衰退的影響,也會受到更高利率的影響。然而,這些都是短期到中期的發(fā)展。
使 PayPal 成為一項好的(甚至是偉大的)投資的長期趨勢仍然完好無損。如果忽略最后一兩個季度,PayPal 幾乎可以為每個指標(biāo)提供高增長率。
來源:PayPal Q1/22報告
PayPal 可以繼續(xù)高速增長。盡管近期用戶增長放緩,但 PayPal 僅有 4.29 億活躍賬戶,并且有進(jìn)一步增長的可能性。
每個賬戶的交易可以繼續(xù)增加,這將導(dǎo)致總支付量增加。通過添加新的和額外的服務(wù),貝寶可以產(chǎn)生額外的收入——除了交易費用。下圖顯示了 PayPal 如何演變成今天的支付巨頭。
來源:PayPal Q1/22報告
PayPal 還可以通過與新商家簽訂合同來實現(xiàn)增長。一個例子是將 Venmo 與亞馬遜 ( AMZN ) 整合的計劃,該計劃正在取得進(jìn)展,應(yīng)該會在 2022 年的某個時候結(jié)束。
考慮到亞馬遜正在產(chǎn)生的龐大客戶群和支付量,PayPal(或 Venmo)應(yīng)該利潤——即使亞馬遜有定價權(quán),而且 PayPal 的條件不會像小型零售商那樣好。
根據(jù)上次財報電話會議,Venmo 取得了巨大成功。Venmo 不僅在美國擁有超過 8500 萬個賬戶,而且它還可以在 2022 財年第一季度將收入增長約 60%。
另一個例子是“現(xiàn)在購買,以后付款”(“BNPL”)。根據(jù)財報電話會議,這似乎也是成功的:
“我們繼續(xù)對我們的“先買后付”專營權(quán)感到滿意,該專營權(quán)的市場份額持續(xù)增長。我們在第一季度完成了 36 億美元的交易量,增長了 256%,自推出以來有超過 1800 萬個消費者賬戶選擇了這種融資方式。我們看到商家滲透率和上游呈現(xiàn)增加,這將使我們能夠繼續(xù)取得強勁的業(yè)績。”
總而言之,無現(xiàn)金支付的趨勢很可能會繼續(xù)下去,而 PayPal 作為該市場的主要參與者之一將從這一趨勢中獲利。
根據(jù)不同的研究,青少年的復(fù)合年增長率是可以預(yù)期的。即使這些估計過于樂觀,潛在市場只會以個位數(shù)增長,PayPal 似乎仍然被低估了。
從簡單的估值指標(biāo)來看,PayPal 似乎是自 2015 年首次公開募股以來最便宜的。
目前,PayPal 的市盈率為 23,明顯低于平均市盈率51.69 和 PayPal 一直以來的最低市盈率。從價格-自由現(xiàn)金流比率來看,PayPal 的自由現(xiàn)金流是 17 倍,這也低于 38.44 的平均 P/FCF 比率,接近 PayPal 在 2019 年交易的最低 P/FCF 比率。
除了查看簡單的估值指標(biāo)外,我們還可以使用折扣現(xiàn)金流計算來確定 PayPal 的內(nèi)在價值。
我計算了 PayPal 的內(nèi)在價值約為 180 美元,并認(rèn)為該股票當(dāng)時已經(jīng)被低估了(當(dāng)時它的交易價格約為 110 美元)。我假設(shè)增長會從未來十年的 15% 放緩到 6% 的增長,直到永久(這對于一家擁有廣泛護(hù)城河的公司來說是現(xiàn)實的)。
可以對我的假設(shè)更加謹(jǐn)慎。過去四個季度的自由現(xiàn)金流為 49.46 億美元,我經(jīng)常以此為基礎(chǔ)進(jìn)行計算。
如上所述,管理層預(yù)計 2022 財年的自由現(xiàn)金流將超過 50 億美元,因此我將以 50 億美元作為我們計算的基礎(chǔ)。為了讓 PayPal 現(xiàn)在獲得公平估值,公司必須從現(xiàn)在到永久地每年增長 4% 的自由現(xiàn)金流(這將導(dǎo)致 PayPal 的內(nèi)在價值為 71.10 美元)。
而且我知道許多投資者和分析師現(xiàn)在似乎對 PayPal 極為悲觀,但 4% 的增長率似乎低得離譜。
分析師仍預(yù)計未來十年每股收益將以 18.57% 的復(fù)合年增長率增長。雖然我不認(rèn)為這些增長率是現(xiàn)實的,但我仍然認(rèn)為從現(xiàn)在開始的十年內(nèi)增長從 15% 放緩至 6%,然后是 6% 的增長直到永續(xù)是現(xiàn)實的。
但是,我認(rèn)為 2023 財年的自由現(xiàn)金流將停滯不前(經(jīng)濟(jì)衰退似乎很可能,而 PayPal 可能無法增長)。以 11.72 億股流通股和 10% 的折現(xiàn)率計算,其內(nèi)在價值為 135.40 美元——而 PayPal 仍然被嚴(yán)重低估。
我知道,PayPal 目前無法增加其底線,但從長遠(yuǎn)來看,我認(rèn)為 PayPal 不僅可以增加收入(因為它仍然可以高速增長),而且還可以提高利潤率。
從理論上講,它還可以利用它產(chǎn)生的自由現(xiàn)金流回購股票(如果現(xiàn)金不能以任何其他方式使用),我們可能會再次為 PayPal 獲得相當(dāng)高的增長率。
盡管短時間內(nèi)增長放緩,下一次經(jīng)濟(jì)衰退將對 PayPal 產(chǎn)生負(fù)面影響,但我無法想象 PayPal 在未來幾年只會以中低個位數(shù)增長,如果公司能夠?qū)崿F(xiàn)更高的增長率,那么目前股票就被低估了。
雖然我不認(rèn)為 PayPal 將繼續(xù)以每年 20% 或更多的速度增長收入(正如幾個季度前的共識),但我認(rèn)為底線的兩位數(shù)增長率是不現(xiàn)實的。
回顧過去幾年的收入和每股收益,我們可以說,在 2020 年和 2021 年,PayPal 剛剛突破了長期增長趨勢,并在疫情期間的幾個季度加速了增長率。
現(xiàn)在該公司正在回歸這條趨勢線,就像回歸均值一樣。盡管增長率只會隨著時間的推移而放緩,但長期增長趨勢仍然完好。
文章來源:美股研究社(公眾號:meigushe)旨在幫助中國投資者理解世界,專注報道美國科技股和中概股,對美股感興趣的朋友趕緊關(guān)注我們
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